證券時報
周春媚
2025-03-31 14:56
最近一周A股走強(qiáng)，上證指數(shù)上漲5.51%，深證成指上漲6.75%，創(chuàng)業(yè)板指上漲9.32%。券商觀點認(rèn)為，目前最大規(guī)模的一攬子化債已經(jīng)落地，市場可能重點關(guān)注擴(kuò)內(nèi)需以及政策重點發(fā)力方向。當(dāng)前偏中小盤的游資風(fēng)格可能逐漸結(jié)束，市場主線可能更加清晰。
周五盤后重磅，地方隱性債務(wù)一攬子化債組合拳靴子落地。11月8日，第十四屆全國人民代表大會常務(wù)委員會第十二次會議決定，批準(zhǔn)《國務(wù)院關(guān)于提請審議增加地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)的議案》（下稱《議案》）。隨后新聞發(fā)布會上，財政部部長藍(lán)佛安披露了全國隱性債務(wù)底數(shù)、2028年底前化債時間表和路線圖。
化債方案整體設(shè)計如下：2028年隱性債務(wù)清零目標(biāo)達(dá)成之前，通過三項政策工具，將地方政府隱性債務(wù)總額從14.3萬億大幅降至2.3萬億：1）3年6萬億元置換額度：一次性提高6萬億元債務(wù)限額以置換存量隱性債務(wù)、分三年實施；2）5年4萬億元專項債化債額度：從2024起連續(xù)五年每年安排8000億元新增專項債用于化債；上述兩項共計直接增加地方化債資源10萬億元。3）加上2029年及以后到期的棚戶區(qū)改造隱性債務(wù)2萬億元，這部分隱債不再堅持2028年前清零，仍按原來合同償還。剩下2.3萬億自主化解。
化債力度超預(yù)期
華泰證券研報認(rèn)為，整體化債方案符合預(yù)期，化債思路更加務(wù)實，置換后地方政府的化債壓力和現(xiàn)金流將大為改善，五年累計可節(jié)約6000億元左右利息支出。
華泰證券認(rèn)為，化債思路的底層邏輯更多體現(xiàn)“托底防風(fēng)險”，而非“強(qiáng)刺激”思路。當(dāng)前外部地緣政治風(fēng)險抬升，外需或進(jìn)一步承壓；市場期待下一步財政政策更多聚焦房地產(chǎn)紓困，擴(kuò)大消費需求，助力修復(fù)地方政府、企業(yè)、居民三大資產(chǎn)負(fù)債表。
華泰證券研報表示，化債有三重目標(biāo)：1.解決地方“燃眉之急”。2.推動解決地方各類“三角債”問題，降低金融機(jī)構(gòu)呆壞賬損失。3.扭轉(zhuǎn)存量債務(wù)過度占用財政資源的困境。化債三個基本原則并沒有改變：1.不改變地方政府的償債責(zé)任。底層邏輯仍是“誰家的孩子誰抱”。2.堅決遏制新增隱性債務(wù)，避免處理完“舊賬”，又增“新賬”。3.與2015—2018年上一輪化債相比，未來地方財政預(yù)算和債務(wù)硬約束更強(qiáng)，這意味著過去十年地方政府反復(fù)“邊化債+邊舉債”越來越難，地方財政自主融資能力將受到限制，城投轉(zhuǎn)型迫在眉睫。
海通宏觀梁中華團(tuán)隊認(rèn)為，本次化債舉措有助于降低地方政府的隱性債務(wù)風(fēng)險和付息壓力，為地方政府廣義財政提供一定的空間。當(dāng)前財政周期序幕已經(jīng)開啟，財政逆周期發(fā)力的方向是確定的，尤其中央財政還有較大的發(fā)力空間。不過，大水漫灌強(qiáng)刺激的可能并不大，而是在高質(zhì)量發(fā)展的框架下進(jìn)行穩(wěn)增長。“整體看來，財政重在高質(zhì)量的框架下去穩(wěn)增長，不搞大水漫灌式的強(qiáng)刺激。接下來可以重點關(guān)注12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議，關(guān)注明年的積極政策規(guī)模和方向。”
招商策略報告認(rèn)為，本輪化債的力度是超預(yù)期的。首先規(guī)模可以達(dá)到12萬億，這要高于此前市場的普遍預(yù)期。從實際影響來看，本輪大規(guī)模的化債有望較大程度的為地方政府松綁，打開地方財政騰挪空間，增強(qiáng)地方政府穩(wěn)增長的能力，將其原本用于化債化險的時間精力騰出來，更多投入到謀劃和推動高質(zhì)量發(fā)展中去?！俺瘋酝?，我們認(rèn)為，未來更加積極的財政政策也值得期待。往后看，需緊盯12月政治局會議以及中央經(jīng)濟(jì)工作會議對明年經(jīng)濟(jì)工作的定調(diào)。從更為宏觀的視角來看，中國經(jīng)濟(jì)與政策有一個較為明顯的5年周期規(guī)律，自9月26日政治局會議以來政策力度開始明顯加大，我們預(yù)期政策力度在未來三年內(nèi)都會保持持續(xù)發(fā)力，從而以優(yōu)異成績迎接2027年二十一大的召開?！?/p>
后市A股怎么走？
長城證券研報認(rèn)為，此次大規(guī)?；瘋M合拳有助于降低地方債務(wù)風(fēng)險，減少利息支出，緩解地方“燃眉之急”。后續(xù)降準(zhǔn)等貨幣寬松政策仍將繼續(xù)落地，整體有助于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，提振市場信心。
長城證券認(rèn)為，目前外部不確定性基本落地，市場主線有望更加明晰。美聯(lián)儲11月降息25bp，美國大選基本結(jié)束，影響市場的主要不確定性因素目前均已落地。在經(jīng)歷國慶節(jié)后的調(diào)整后，股市的主線可能更加明晰。
長城證券研報稱，特朗普上臺對于中國的影響短期可能主要在出口。特朗普曾提議對中國進(jìn)口產(chǎn)品征收60%的全面關(guān)稅（對其他國家進(jìn)口產(chǎn)品征收10%—20%的關(guān)稅）并取消中國的最惠國待遇，以重振美國制造業(yè)并減少對外貿(mào)的依賴。如果實施，這將顯著增加中國對美出口商品的成本，可能導(dǎo)致出口下降，影響相關(guān)行業(yè)的盈利能力。為規(guī)避高關(guān)稅，部分中國企業(yè)可能將生產(chǎn)轉(zhuǎn)移至東南亞等地區(qū)，導(dǎo)致國內(nèi)制造業(yè)短期面臨挑戰(zhàn)。但是，9月24日以來增量政策密集出臺，體現(xiàn)出我國政策的發(fā)力重點已經(jīng)立足于抬升國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率，因此認(rèn)為對于國內(nèi)資本市場的預(yù)期仍應(yīng)該堅持“以我為主”。目前最大規(guī)模的一攬子化債已經(jīng)落地，市場可能重點關(guān)注擴(kuò)內(nèi)需以及政策重點發(fā)力方向。當(dāng)前偏中小盤的游資風(fēng)格可能逐漸結(jié)束，市場主線可能更加清晰。
配置層面，建議優(yōu)先關(guān)注以下三條主線：1.財政刺激直接利好的化債、房地產(chǎn)、順周期產(chǎn)業(yè)鏈以及以內(nèi)需為主的相關(guān)行業(yè)。2.美國進(jìn)一步技術(shù)封鎖將有利于我國自主可控環(huán)節(jié)加速突破。3.地緣政治不確定性或直接傳導(dǎo)至對軍工相關(guān)行業(yè)的估值抬升。
中信建投策略陳果團(tuán)隊發(fā)布報告稱，美國大選落地，關(guān)稅影響可待特朗普正式上任后從容應(yīng)對。人大財政新聞發(fā)布會率先明確化債額度，地產(chǎn)與兩新兩重等支持政策力度可期。化債減負(fù)有利地方政府重點發(fā)展經(jīng)濟(jì)支持民生，而債相關(guān)主體包括地方AMC、城農(nóng)商行以及與地方開支關(guān)聯(lián)較高的企業(yè)等有望直接受益，繼續(xù)資產(chǎn)重估且經(jīng)營實質(zhì)改善，地方化債對營商環(huán)境也有顯著提升作用。
同時，預(yù)計未來較長階段貨幣環(huán)境將以寬松為主。后續(xù)財政政策也依然值得期待，包括赤字率提升，支持房地產(chǎn)止跌回溫、支持兩新兩重等。重點關(guān)注12月政治局會議和中央經(jīng)濟(jì)工作會議等重要會議。
逢低布局三線索，備戰(zhàn)跨年行情，主動優(yōu)化配置努力跑贏被動指數(shù)。“在年底會議政策預(yù)期，復(fù)蘇預(yù)期和流動性支持下，研報判斷短期雖然可能有所波動，但最終大概率會出現(xiàn)跨年行情，重點把握三條線索：①化債政策推動金融、央國企、建筑、環(huán)保等相關(guān)板塊的價值重估；②新質(zhì)生產(chǎn)力（智能駕駛、低空經(jīng)濟(jì)等）與自主可控等彈性方向演繹；③政策支持下的景氣上行預(yù)期行情，包括：新能源車、非銀金融，軍工、鋰電儲能海風(fēng)、機(jī)械、國產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備等。指數(shù)層面，預(yù)計本輪重估牛，A500指數(shù)將是一個重要指數(shù)，呈現(xiàn)震蕩上行趨勢，并逐步成為A股的新標(biāo)桿。
浙商證券研報分析稱，最近一周市場異常強(qiáng)勢。展望后市，隨著中證1000、國證2000突破10月8日高點，上證指數(shù)站上9月30日收盤點位且一度摸高至3500點上方，無不證明當(dāng)前市場情緒之高漲、資金之充沛、走勢之強(qiáng)勁，再次說明9月24日至10月8日的上漲只是本輪大行情之中的“第一波”。不可否認(rèn)的是，大盤在連續(xù)大漲后有一定內(nèi)生性調(diào)整壓力，并直接導(dǎo)致周五的沖高回落，加之A股收盤后富時A50指數(shù)期貨從約13820跌至13548（跌幅約2%），這給短線走勢帶來一定不確定性?！暗珡漠?dāng)前的政策、情緒、資金、走勢來看，我們?nèi)匀粦?yīng)該在中線維度堅定保有多頭思維。”
配置方面，由于短線走勢復(fù)雜化，難以清晰測度市場運行路徑，建議以中線多頭思維為本，遇漲不追甚至適當(dāng)止盈，并在大盤回撤重要技術(shù)位置（9月30日跳空缺口，主要指數(shù)10周、20周均線）時逢低增配。行業(yè)方面，鑒于本輪行情的系統(tǒng)性較強(qiáng)、同漲同跌的時候較多，板塊輪動的操作難度較大，因此仍然建議以“金融+科技”為主線，通過擇時進(jìn)行倉位加減，并且在選定的賽道內(nèi)做好“高低切換”，同時輔線適當(dāng)注意“輕指數(shù)、重個股”。
