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開(kāi)年至今，DeepSeek帶領(lǐng)下的科技投資行情持續(xù)成為全球市場(chǎng)焦點(diǎn)。權(quán)益資產(chǎn)全面重構(gòu)的底層邏輯是什么？未來(lái)行情如何演繹？

圍繞這些問(wèn)題，券商中國(guó)記者近日在北京獨(dú)家專訪了摩根資產(chǎn)管理中國(guó)副總經(jīng)理及投資總監(jiān)杜猛、摩根資產(chǎn)管理新興市場(chǎng)和亞太股票投資專家沈嬌嬌。他們表示，中國(guó)權(quán)益資產(chǎn)正在迎來(lái)新一輪全面重構(gòu)，人工智能（下稱“AI”）發(fā)展有望進(jìn)入從1到10甚至是100發(fā)展階段。當(dāng)前市場(chǎng)處于合理運(yùn)行狀態(tài)，處于生命周期向上階段的公司有望持續(xù)獲得資本青睞。但不同股票之間的價(jià)格必然會(huì)出現(xiàn)分化，行情把握要落到公司核心競(jìng)爭(zhēng)力上，需要去偽存真尋找科技巨頭的核心機(jī)會(huì)。

產(chǎn)業(yè)變革對(duì)行情貢獻(xiàn)度大

在本次采訪中，杜猛給出一個(gè)鮮明預(yù)判：中國(guó)權(quán)益資產(chǎn)正在迎來(lái)新一輪全面重構(gòu)。預(yù)判背后，杜猛的分析沿“從估值到產(chǎn)業(yè)”邏輯展開(kāi)。

“從2021年大盤見(jiàn)頂?shù)?024年見(jiàn)底，A股持續(xù)近3年震蕩下行，大量中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)入低估區(qū)，放在全球都是具有性價(jià)比的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)?！倍琶捅硎?，2024年9月政策轉(zhuǎn)向后，行情迎來(lái)整體估值修復(fù)階段。“從估值低估到估值修復(fù)，中國(guó)市場(chǎng)逐步回到合理運(yùn)行狀態(tài)，資金對(duì)權(quán)益資產(chǎn)能夠進(jìn)行正常定價(jià)。處于生命周期向上階段的公司，未來(lái)有望持續(xù)獲得資本青睞，價(jià)格持續(xù)創(chuàng)出新高?！?/p>

從大類資產(chǎn)對(duì)比來(lái)看，杜猛認(rèn)為，在當(dāng)前無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率大幅下行背景下，權(quán)益資產(chǎn)有可能帶來(lái)中長(zhǎng)期收益，甚至比以往更有吸引力。只要市場(chǎng)信心持續(xù)恢復(fù)，權(quán)益資產(chǎn)的估值中樞有望持續(xù)提升。他表示，這種情況在2019年到2021年曾出現(xiàn)過(guò)，當(dāng)時(shí)推動(dòng)力是資管行業(yè)打破剛兌，資金流向權(quán)益資產(chǎn)推升估值中樞。但和那一輪相比，這一輪估值提升或許會(huì)更為明顯。

因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)在進(jìn)入結(jié)構(gòu)調(diào)整關(guān)鍵期后，目前個(gè)別領(lǐng)域已能看到成果，特別是從DeepSeek和“杭州六小龍”等現(xiàn)象來(lái)看，中國(guó)在AI領(lǐng)域的科技創(chuàng)新并沒(méi)落后，個(gè)別領(lǐng)域甚至從跟隨者變?yōu)樽汾s者乃至領(lǐng)先者。

基于港股視角，沈嬌嬌表示，科技股資產(chǎn)上漲和情緒提振、估值回歸等多個(gè)因素相關(guān)，但貢獻(xiàn)度較大的是產(chǎn)業(yè)端變革。中國(guó)科技產(chǎn)業(yè)正在迎來(lái)“從0到1”的突破，DeepSeek通過(guò)壓縮算力改善算法，做出中國(guó)版的大語(yǔ)言模型，逐漸形成彎道超車優(yōu)勢(shì)。未來(lái)或許還會(huì)看到更多應(yīng)用端的產(chǎn)品落地，中國(guó)AI發(fā)展有望進(jìn)入從1到10到100，這是很重要的開(kāi)端。

科技紅利屬于全世界

本輪市場(chǎng)行情從2024年9月底啟動(dòng)，期間有過(guò)震蕩和調(diào)整。但2025年以來(lái)的科技行情，重新點(diǎn)燃了資金做多熱情。疊加外圍美股下跌等因素，市場(chǎng)將這輪A股和港股行情稱為“東風(fēng)壓到西風(fēng)”“東升西降”。但在杜猛和沈嬌嬌看來(lái)，此評(píng)價(jià)并不全面。

杜猛表示，美國(guó)此前科技創(chuàng)新遙遙領(lǐng)先，只不過(guò)在DeepSeek出來(lái)后，全球投資人發(fā)現(xiàn)還可以有另一個(gè)選擇，并且中國(guó)資產(chǎn)尤其是AI相關(guān)資產(chǎn)會(huì)更便宜。疊加特朗普上臺(tái)后發(fā)布的一些政策，美國(guó)市場(chǎng)不確定性增加。在這一背景下資金會(huì)選擇更有性價(jià)比的資產(chǎn)。

沈嬌嬌稱，“科技紅利屬于全世界，只不過(guò)不同市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)分工會(huì)在全球科技產(chǎn)業(yè)鏈中扮演不同角色。美國(guó)的芯片設(shè)計(jì)很出色，有著眾多科技巨頭，但他們的發(fā)展也需其他地區(qū)的公司提供產(chǎn)業(yè)鏈上相關(guān)配套，包括日韓的高頻寬機(jī)一體化等配套。應(yīng)該讓全世界投資者共享新一輪科技紅利，這對(duì)全世界生產(chǎn)力都是一個(gè)大的提振?！?/p>

沈嬌嬌還提到，港股投資要“兩頭看”，一頭要看國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面，一頭要看國(guó)際資金的流動(dòng)性。港股市場(chǎng)的beta相對(duì)較大，但資金敏感度也比較高。港股投資或許先要強(qiáng)調(diào)紀(jì)律性，再是要關(guān)注標(biāo)的質(zhì)量。

資產(chǎn)定價(jià)要看兩個(gè)要素

市場(chǎng)運(yùn)行回到正常狀態(tài)后，杜猛認(rèn)為，權(quán)益資產(chǎn)的定價(jià)主要聚焦兩個(gè)要素：一是中觀層面的產(chǎn)業(yè)發(fā)展空間；二是公司層面的核心競(jìng)爭(zhēng)力，這會(huì)表現(xiàn)在研發(fā)投入、公司治理、技術(shù)壁壘、市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)、產(chǎn)品質(zhì)量等各方面。這意味著，無(wú)論國(guó)企還是民企，公司內(nèi)在質(zhì)地和價(jià)值將會(huì)重新受到重視。從過(guò)去一段行情演繹來(lái)看，在這種背景下，A股和港股的多個(gè)行業(yè)板塊都呈現(xiàn)出了顯著的賺錢效應(yīng)，既有AI相關(guān)領(lǐng)域，也有消費(fèi)等領(lǐng)域。

如何處理“短期估值過(guò)高和長(zhǎng)期趨勢(shì)向好”兩者關(guān)系？杜猛認(rèn)為要結(jié)合勝率和賠率進(jìn)行動(dòng)態(tài)平衡。選擇個(gè)股時(shí)不能被市場(chǎng)情緒推著走，而要對(duì)公司和產(chǎn)業(yè)有遠(yuǎn)期展望，比如未來(lái)三年內(nèi)市值大概能到什么程度，但也要在實(shí)際過(guò)程中不斷根據(jù)新情況進(jìn)行預(yù)期修正?！芭e個(gè)例子，有些覺(jué)得很好的公司原計(jì)劃打算持有較長(zhǎng)時(shí)間，這背后對(duì)其市值規(guī)模有大概預(yù)期。但未來(lái)一段時(shí)間可能會(huì)出現(xiàn)一些催化因素，使公司市值在短期內(nèi)就達(dá)到預(yù)期值。這時(shí)我會(huì)做一些調(diào)整，因?yàn)楫?dāng)初設(shè)想的勝率或賠率都已發(fā)生變化?！?/p>

沈嬌嬌表示，接下來(lái)依然看好港股的互聯(lián)網(wǎng)科技資產(chǎn)，但這些資產(chǎn)價(jià)格想繼續(xù)提升，增加的資本支出要能夠?qū)﹂L(zhǎng)期盈利水平預(yù)期帶來(lái)提升作用。此外，還會(huì)期待有更多AI應(yīng)用落地相關(guān)場(chǎng)景出現(xiàn)。她特別說(shuō)到，因?yàn)镈eepSeek的出現(xiàn)，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司的資本支出在未來(lái)3年有望出現(xiàn)一個(gè)大比例增加，個(gè)別公司的資本支出總額，甚至?xí)冗^(guò)去十年的都多。這種科技進(jìn)步會(huì)給產(chǎn)業(yè)鏈上的公司帶來(lái)顯著的“正外部性”，行情收益是邊際遞增的。因此，中國(guó)科技資產(chǎn)未來(lái)的發(fā)展空間是非常值得期待的。

識(shí)別真?zhèn)慰萍脊?/strong>

具體到行情節(jié)奏上，杜猛表示，隨著行情持續(xù)演繹，不同股票之間的價(jià)格必然會(huì)出現(xiàn)分化。接下來(lái)的行情把握，就要落到公司核心競(jìng)爭(zhēng)力上。比如，AI行情布局，就需要去識(shí)別真?zhèn)蜛I公司。具有真實(shí)力的科技公司，鼓勵(lì)投資者長(zhǎng)期持有，但如果是跟風(fēng)去買，股票行情即便短期上漲也可能是曇花一現(xiàn)。關(guān)鍵在于要去調(diào)研，去看上下游產(chǎn)業(yè)鏈，它的應(yīng)用和市場(chǎng)需求是不是真實(shí)存在的。

杜猛以光模塊舉例說(shuō)到，此前美國(guó)科技股行情正火時(shí)，中國(guó)跟算力相關(guān)的產(chǎn)業(yè)就有光模塊，中國(guó)公司給美國(guó)公司供貨，中國(guó)公司得以深入到這輪產(chǎn)業(yè)變革中來(lái)。但從表面上看，A股和光模塊相關(guān)的公司似乎有20家左右，但如果去做產(chǎn)業(yè)調(diào)研就會(huì)發(fā)現(xiàn)，真正的光模塊公司可能只有少數(shù)幾家。

“如今A股和AI或機(jī)器人相關(guān)公司可能有上百家，且前期股價(jià)都已積累一定漲幅，之后可能會(huì)面臨調(diào)整。真正具有競(jìng)爭(zhēng)力的公司，股價(jià)才有可能進(jìn)一步上漲。因此，要去看公司是否具有真正的核心競(jìng)爭(zhēng)力，是否真的有產(chǎn)品在做，在產(chǎn)業(yè)鏈里面的地位是不是真的等等實(shí)際情況來(lái)做判斷?！倍琶头Q。

杜猛還說(shuō)到，站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，AI的產(chǎn)業(yè)空間仍然非常大。但能夠帶來(lái)中長(zhǎng)期投資收益的品種，一定要具備核心競(jìng)爭(zhēng)力，真正能夠做大做強(qiáng)的公司，最終會(huì)穿越市場(chǎng)波動(dòng)走出來(lái)。但機(jī)器人既是一個(gè)制造業(yè)品類，也是AI在應(yīng)用端的重要載體。AI產(chǎn)業(yè)既有軟件方向，也有硬件方向。硬件端的應(yīng)用主要是機(jī)器人，它應(yīng)該是目前能看到的較大的落地應(yīng)用，生產(chǎn)量未來(lái)或有更大空間。

責(zé)編：羅曉霞

排版：汪云鵬

校對(duì)：蘇煥文